1. 비트코인 시장 조작 의혹의 배경 및 현황
- 시장 변동성 확대 및 조작설 확산: 최근 비트코인 시장은 반등 직후 급락이 반복되는 지저분한 차트 흐름을 보이고 있음. 트위터 등 SNS를 중심으로 마켓메이커(MM)들의 고의적인 롱·숏 포지션 청산 및 시장 조작 의혹이 강력하게 제기되는 상황임.( @lookonchain , @whale_alert 등)
- 마켓메이커의 역할과 표면적 데이터: 윈터뮤트, 바이낸스, 코인베이스 등 대형 거래소와 마켓메이커의 대규모 자금 이동은 기록상 사실로 확인됨. 그러나 이들은 실질적인 주도 세력이기보다 특정 목적을 수행하기 위해 고용된 실행 주체, 즉 '칼잡이' 역할에 국한된 것으로 분석됨.
2. '하트비트 트레이딩'의 정의와 도입 배경
- 하트비트 트레이딩의 개념 정의: 심전도 그래프처럼 거래량이 급증했다가 즉각 소멸하는 패턴을 하트비트 트레이딩(Heartbeat Trading)이라 칭함. 이는 미 연방세법(IRC) 852(b)(6)조에 근거한 합법적 기술로, 규제 기관(SEC, IRS)이 수십 년간 용인해 온 주식 ETF의 핵심 자산 재조정 전략임.
- 현금 환매에서 현물 환매로의 패러다임 전환: 미 증권거래위원회(SEC)는 2024년 1월 **'비트코인 현물 ETF(Spot Bitcoin ETF)'** 승인 당시 '현금 환매' 방식만을 허용했으나, 2025년 7월 비트코인 및 이더리움 **ETP(Exchange Traded Product)**에 대해 **'현물 환매(In-kind Redemption)'**를 전격 승인함. 이는 투자자가 ETF를 나갈 때 운용사가 코인을 팔아 현금을 주는 대신, 코인 그 자체를 넘겨줌으로써 시장 충격을 줄이고 세금을 획기적으로 줄이는 계기가 됨.
| 구분 | 현금 환매 (Cash) | 현물 환매 (In-kind) |
| 개념 | 투자자가 ETF 매도 시 운용사가 현금으로 지급 | 투자자가 ETF 매도 시 운용사가 비트코인 현물로 지급 |
| 운용사 역할 | 운용사가 직접 시장에서 비트코인을 매도함 | 운용사가 코인을 매도하지 않고 코인거래소에 전달만 함 |
| 시장 영향 | 대규모 매도 발생 시 가격 하락(Dumping) 유발 | 시장 매도 없이 자산만 이동하므로 가격 충격 없음 |
| 세금 발생 | 자산 매각에 따른 실현 수익(Capital Gain) 발생 | 매각이 아닌 '교환/분배'로 간주되어 세금 발생 안 함 |
| 거래 비용 | 매매 수수료 및 슬리피지(체결 오차) 발생 | 거래 비용이 거의 없으며 운용 효율성이 높음 |
| 규제 성격 | SEC가 초기 승인(24.01) 시 보안을 위해 강제함 | SEC가 25.07에 전격 허용 (현 주식 ETF 표준 방식) |
| 절세 전략 | 불가능 (수익 확정 시 세금 납부 의무) | 하트비트 트레이딩을 통한 고도의 절세 가능 |
3. 현물 환매(In-kind) 기반의 3각 공조 메커니즘
- 운용사·거래소·마켓메이커의 역할 분담: 운용사가 전략을 수립하면 지정 참가자(AP) 역할을 수행하는 거래소가 실제 실행을 담당하며, 거래소는 마켓메이커를 통해 시장 유동성을 확보함. 이 과정에서 발생하는 수조 원대의 거래량은 시장 가격의 본질적 상승이 아닌 단순 자산 교체 과정에서 파생된 결과임.
- 단계별 실행 프로세스 분석: 운용사가 거래소에 자산 교체를 지시하면 마켓메이커가 시장에서 비싼 가격에 비트코인을 대량 매집함. 이후 거래소는 매집한 고가의 코인을 ETF 바스켓에 넣고, 대신 운용사가 과거 저가에 매수했던 코인을 거래소에 내어주는 방식으로 장부상 '바꿔치기'를 완료함.
4. 양도소득세 회피 원리 및 부수적 영향
- 개별법 기반의 원가 세탁과 수익 제거: ETF 운용사는 회계 장부(Tax Lot)상 가장 싸게 샀던 코인을 현물 환매로 밀어내고, 비싸게 산 코인을 채워 넣어 전체 자산의 평균 취득 원가를 높임. 이 과정은 '매매'가 아닌 '분배'로 간주되어 운용사 레벨에서 발생한 평가 이익에 대해 세금이 부과되지 않으며, 결과적으로 낼 세금을 없애는 '과세 제거' 효과를 거둠.
- ETF 내부 자산 매각에 따른 '분배금 세금' 방어: 일반적으로 펀드가 내부 자산을 매각해 수익을 확정하면, 그 이익을 투자자들에게 '자본이득 분배금' 형태로 나눠줘야 하며 투자자는 매도 전이라도 이 분배금에 대해 세금을 내야 함. 그러나 하트비트 트레이딩은 매각 없이 자산을 교체하므로 투자자가 원치 않는 분배금 과세를 원천 차단하며, 이는 결과적으로 펀드 운용 비용 절감과 세후 수익률 상승으로 직결됨.
- 달러 기준 절세 규모와 정부의 용인 이유: IBIT 등 대형 ETF의 수익 규모를 고려할 때, 본 기술을 통한 절세액은 최대 10억 달러(약 1.3조 원) 이상으로 추산됨. 미국 정부는 이것이 시장 유동성을 공급하고 세금 부담 때문에 자산 매각을 꺼리는 '동결 효과'를 방지하여 자본 시장을 활성화한다고 판단하기 때문에 합법적 테두리 안에서 이를 용인함.
5. 결론 및 향후 투자 유의사항
- 연말 결산 및 4분기 리밸런싱의 영향: 미국 기업의 회계연도는 다양하지만, 많은 펀드와 투자 기관은 12월 말 종료되는 캘린더 이어(Calendar Year) 기준으로 배당금 지급 및 세금 정산을 마쳐야 함. 따라서 12월 말에 이러한 '장부 청소' 작업이 집중되며, 1월 초에는 새로운 회계연도가 시작되면서 이러한 기형적 거래가 줄어들고 시장이 정상화됨.
- 시장 정상화에 대한 기대: 기관들의 장부 정리 작업이 마무리되는 1월 초를 기점으로 이러한 기형적인 거래 패턴은 점차 소멸할 것으로 예상됨. 따라서 현재의 변동성에 일희일비하기보다는 거대 자본의 흐름이 정상화되는 시점까지 보수적인 관점으로 시장을 관망할 필요가 있음.
